置身于全球性金融危机之下，中国经济的未来走势可以从1998年亚洲金融危机之后的走势来进行预判。从1998-1999年的政策经验来看，扩张政策可以阻止衰退进一步加剧，但不能消弭经济周期。亚洲金融危机之后，在财政政策的刺激下，GDP维持了2个季度的反弹之后就再次回落并创下新低。直到新的增长点（出口、房地产、汽车等）确立，经济才开始新一轮增长，但时间已经到了2001年。从历史看未来，中国经济有望在今年的二季度、三季度实现反弹，但政府主导的大规模基础设施投资具有不可持续性，产业结构的转型和升级也不可一蹴而就，经济有可能在2009年底再次下滑。参照亚洲金融危机之后的经济走势，中国经济有望在2010年底或2011年彻底走出困境，开始新一轮扩张。中国股市将领先于实体经济的走势，呈现出与实体经济相似的--年内前高后低、2010年中期重开新一轮升势的复苏路径。

 

　　而根据协整方程给出的结果显示，M1与大盘走势存在正相关，而M2中扣除M1之后的、流动性较差的部分与市场走势负相关。因此，预测未来的市场走势，不仅要对M1、M2未来的增速有清晰的判断，更要针对货币流动性的不同，对M2的增长做出结构性的区分。根据判断：

 

　　（1）在最好的情形下，M1同比增速介于20-22%之间、M2中扣除M1后的流动性较差部分同比增长13-15%（2007年全年基本维持这个格局），如果市场其他方面未出现突然的转折，上证综指最高点有望达到3500点上下。

 

　　（2）如果M2全年增长率刚好达到金融三十条给定的17%，而M1同比增长实现13-15% ，则上证综指反弹高点将达到2700点-3000点区域。倘若"存款定期化"现象加剧，即M2-M1部分货币增速持续大幅度高于M1增速，根据协整方程模型测算，低点还会达到2000点左右。由于M1主要组成部分为企业活期存款，这意味着股市长期走强的根本基础在于实体经济活力增强。

 

　　（3）如果以1998年作为对比，当时在亚洲金融危机冲击之下，经济增长提出了"保八"目标，最终实现了7.8%的增长速度。在1998年全年，M1维持约12%的同比增长，M2增速约为15%，M2中剔除M1之后的、流动性较差部分货币的增速约为17%。以此类推，运用协整方程模型的预测，指数大致会达到2400-2600点区间。我们注意到，由于宽松货币政策得到有力推行，截至4月中旬，上证综指已然达到该区间。

 

　　通胀？不会！

 

　　目前乃至今后相当长一段时间内，中国出现通胀的可能性很小。如果有通胀，那就意味着流动性的改善，意味着货币政策和财政政策的成功。我们认为，我国目前面临的是通缩压力。

 

　　两种观点对立近来人们对经济的看法出现了两种截然不同的观点：一种是担忧通胀，认为央行采取了与美联储类似的做法，即大量投放货币，既然通货膨胀是一种货币现象，那么货币发多了，通胀就要起来；另一种观点是认为中国经济正面临通缩压力，因为全球经济都已经处于周期性下行过程中，中国最近几个月无论是PPI还是CPI都是负数，如果未来依然保持这个态势，那么就是通缩了。

 

　　这两种观点看似都有一定道理，但历史上好像很少出现面对同一个经济态势而形成两种完全相反观点的现象。还有人把这两种相反的观点进行融合--"短期看通缩，长期看通胀"。但问题是短期究竟多短，长期到底有多长，如果说短期会持续一两年，那也就意味着步入了通缩时代，如果说从明年起就将开始通胀，那就没有通缩可言了。

 

　　究竟孰是孰非，我们不妨先来分析通胀与货币投放之间的关系。弗里德曼的著名论点"通货膨胀总是一种货币现象"是被引用得最多、最广的经典语句，所以人们也就习惯于把货币投放与通胀联系起来。但弗里德曼并没有说货币发多了必然导致通胀。

 

　　事实上，中国在过去三十年来一直保持M2的高速增长，Ｍ2的年均增长率为21.8%，而同期GDP年均增长率为9.8%，CPI年均涨幅为5.7%。因此，中国的Ｍ2年均增长率比GDP与物价年均增长率之和平均高出6.3个百分点。按照西方的经济运营规律来看，M2增长率基本上等于GDP增长率加上CPI（两者之和约等于名义GDP），但中国M2的增速却在大多数年份远远高于名义GDP增速，这意味着中国在货币增量巨大的情况下，没有发生通胀，这种现象被称之为"中国之谜"。

 

　　既然过去货币发多了未必引起通胀，那么，本次广义货币增速的上升凭什么一定会引起通胀呢？如果我们对过去30年中国历次通胀与GDP增长之间做一相关性分析，就会发现：30年中我国共发生了四次通胀，而每次通胀都发生在经济上升周期中；而且，只要CPI单月涨幅超过8%，就意味着经济上升周期的结束。因此，中国至今为止还没有过在经济下行周期中发生通胀的案例。

 

　　正确理解通胀本质那么，如何来理解巨额新增贷款的冲击效应不大呢？

 

　　首先，在前一季度新增的4.59万亿元信贷中，有1.48万亿元是属于票据融资的，或是为了满足企业的短期流动资金问题，其余的多数是为了与政府的公共投资相配套，真正流入到私人部门的并不多。

 

　　其次，今后三个季度的新增贷款量不大可能如第一季度那样大幅增加，如以每月新增4000亿元计，全年也将接近8万亿元，这就意味着货币供应量的增速将下降。

 

　　第三，如果从M1/M2这个代表流动性的指标来看，目前流动性几乎是处在历史上最差的时候。流动性是一个相对指标，很多人把M2等同于流动性，并且得出流动性过剩的结论，实在是对流动性的误解。即便是金融领域内的流动性，也是需要贸易和实体经济来支撑的，如我们的内外贸、就业率等，如果后者的增长率下降，流动性怎么会好呢？

 

　　通胀实际上是与流动性好坏关联度比较大的，但与M2的关联性并不大。通胀的确是货币现象，但通胀的本质又是什么呢？我们只有了解通胀的本质，才能解释货币现象背后的真正含义。

 

　　通胀一般分为需求拉动型和成本推进型，2007－2008年发生的通胀更多的是成本推进型，而在短缺经济下发生的通胀则属于需求拉动型。目前，我们正处于美国等发达国家"去杠杆化"、中国等亚洲出口导向型国家"去产能化"的过程中，因此，PPI回落是必然现象，成本推进型的通胀出现的概率较低。

 

　　从需求的角度看，外需肯定不足，内需包括投资需求和消费需求。在投资需求中，政府通过增加每年两万亿元的公共投资，试图带动私人投资，但由于中国基础设施短缺的时代早已过去，我们不能期望能够取得像上世纪末基础设施处于瓶颈阶段时公共投资对私人投资的带动作用。各国的政府公共投资历史经验表明，从长期看，投资乘数等于1，即难以带动私人投资。

 

　　而从消费需求方面来看，不能否认，在政府的2009年财政支出预算中，公共投资支出增加超过100%，无疑就相应减少了在其他方面的支出增长比例，因此从财政支出这本账上看，投资挤出了消费。更何况实体经济中由于去产能化的过程刚刚开始，必将导致失业增加和在职雇员收入的下降。虽然第一季度我国的消费还保持了15%的高增长，但由于我国的消费增长有滞后GDP增长12个月的特征，未来消费的增长令人担忧。

 

　　因此，即便从通胀形成的机理来看，目前乃至今后相当长一段时间，中国出现通胀的可能性也很小。如果有通胀，那就意味着流动性的改善，意味着货币政策和财政政策的成功。而我国目前面临的是通缩的压力，为了应对通缩，应该减少与就业增加关联度不大的公共投资项目，或减少难以带动私人部门投资的公共投资项目，把多出来的钱用于增加与居民收入和私人投资关联度大的支出，如发放消费券、提高低收入人口补助标准等。（ 来源：中国宏观经济信息网 ）