房地产开发投资项目经济评价方法
房地产投资风险大。投资者需要慎重做出投资决策，一旦决策失误，投资者就会遭受重大损失。投资决策是开发投资过程中最重要的一项工作。在投资决策前，需要从财务角度对各个投资项目进行评价。经过长期实践，投资者已经摸索出一套完整而科学的项目评价方法，本节将予以简要介绍。
房地产投资项目评价方法大致分为确定性和不确定性两种。确定性评价方法有静态和动态之分，静态方法是投资回收期、投资收益率、开发成本利润率等；动态指标有净现值，净现值率，内部收益率、动态投资回收期等，不确定性评价方法主要是敏感性分析、概率分析等。
一、确定性评价方法
(一) 静态方法
静态分析方法是传统评价方法，也称作非折现法。对投资项目进行经济评价时，不考虑资金的时间价值，即投资成本和收益等资金流量不需要进行折现。静态分析方法简便易行，但不能反映投资项目整个寿命期内真实的资金流量，不能客观而全面地反映投资活动。这种方法常用于短期、小型投资项目评价。
1. 投资利润率。
投资利润率是指房地产投资项目的年均利润总额与总投资之比。其计算公式为：
当项目投资利润率大于预先设定的基准投资收益率或者行业平均利润率时，项目可行；反之，项目不可行。
2. 自有资金(权益)投资收益率
这个指标反映投资者的实际获利水平。其计算公式为
3. 投资回收期
投资回收期也称还本期，是以项目的净收益收回总投资所需要的时间，是反映房地产投资回收能力的重要指标。其计算公式为：
例如，某房地产投资项目现金流量表如下：
单位：万元
阶段
年份
现金流 土地开发 房屋建设 销 售
0 1 2 3 4 5
现金流出 500 60 1400 1500 100 100
现金流入 0 0 0 50 3500 4000
净现金流量 -500 -60 -1400 -1450 3400 3900
累计净现金流量 -500 -560 -1960 -3410 -10 3890
投资回收期越短，说明投资成本回收越快。因此，利用这个指标筛选投资项目时，应选择数值最小的项目。
(二) 动态分析指标(折现法)
动态分析方法是一种考虑资金时间因素的评价方法。这种方法较全面和客观地反映投资项目整个寿命期的经济效果，在中长期项目评估中得到广泛应用。
1. 净现值
在计算期内，将各年(期)的净现金流量按预先规定的折现率或基准收益率分别折算到项目实施开始时的现值之和，称为财务净现值，简称净现值(NPV)。其计算公式为：
式中：CI为现金流入量
CO为现金流出量
(CI-CO)t表示第t年的净现金流量
n为计算期数
i为基准投资收益率(贴现率)
净现值是衡量一个或比较多个投资方案经济效果的指标，当NPV≥0时，表明项目的动态投资收益率大于或等于基准收益率，在经济上可行。若NPV<0，说明项目投资收益达不到预定要求，应当否定。在同一项目不同方案比较时，应当选择净现值大的方案。不过应当注意，当不同方案的投资规模不同时，不能用净现值指标，应采取净现值比率。
2. 净现值率(NPVR)
净现值率是项目净现值与总投资现值的比率。它表示动态单位投资的净收益的大小，在各方案总投资不同的情况下，应采用净现值率比选方案。计算公式为：
式中，NPVR为净现值率，NPV的项目净现值，PVI为项目投资总额现值。
在用NPVR进行项目财务评价时，数值越大说明其经济效益越好。采用NPVR对不同投资方案进行比选时，所使用的折现率和计算期数应该相同，否则不可比。
净现值率和净现值的计算可通过下例说明。
例1：某房地产开发项目的投资和收益情况如下表所示，基准收益率(贴现率)为10%。试计算NPV和NPVR。
序号n 投资 生产成本 总收入 净现金流量 现值系数 净现值
(1) (2) (3) (4) (5)=(4)-(3)-(2) (6) (7)=(5)×(6)
1 3700 -3700 0.9091 -3364
2 4800 -4800 0.8264 -3967
3 1500 -1500 0.7513 -1127
4 3000 3500 500 0.6830 342
5 5500 7000 1500 0.6209 931
6 4500 7000 2500 0.5645 1411
7 4500 7000 2500 0.5132 1283
8 4500 7000 2500 0.4665 1166
9 4850 7000 2150 0.4241 912
10 4850 7000 2150 0.3855 829
11 4850 7000 2150 0.3505 754
12 4850 7000 2150 0.3186 685
13 4350 10000 5650 0.2897 1637
净现值 1492
净现值率 1492÷(3364+3967+1127)=17.64%
3. 内部收益率(IRR)
内部收益率是在投资活动有效期内，开发项目的逐年现金流入的现值之和等于现金流出现值总额，即净现值等于零的折现率。其意义在于它是一个项目所能接受的最大贴现率。它实际是预期投资收益率。计算公式为：
或NPV=0
式中，IRR为内部收益率，其它符号代表涵义同前述。
计算IRR，要解上述方程，比较复杂。在实践中，一般采用线性插值法(又叫试错法)或图解法求解。
线性插入公式：
式中，i1为试算用的较低的i值；i2为较高的i值；NPV1为用较低的i值算出的净现值(正值)；NPV2为用较高的i值算出的净现值(负值)。i1和i2之差不应超过1%-2%，否则，贴现率i1和i2与财务净现值NPV之间不一定呈线性关系，从而使所求得的内部收益率失真。
试算方法是假设几个不同的i值，求净现值。如果净现值大于零，则i值嫌小；如果净现值小于零，则i值嫌大。反复计算，求得净现值等于零时的i值，即为内部收益率。
下面举例说明IRR的计算。
例2：某项目在试算过程中，其净现值由正变负只出现一次。当i等于14%时，净现值为86.45万元；当i取值16%时，净现值变为-66.71万元，因此，该投资项目的内部收益率应在14%-16%之间，通过线性插值公式计算得到：
用图解法求内部收益率：
采用上例数据，以净现值为纵坐标，贴现率为横坐标，绘图如下：
连接正负转换时的NPV的直线与横坐标的交点，即净现值为零的折现率15.13%为所求的内部收益率。
用内部收益率评选方案的基本原则是：内部收益率大于或等于基准投资收益率，说明项目可行，否则，应予以否定。在没有规定基准投资收益率的情况中，内部收益率应大于长期贷款利率，这是因为，如果不是这样，那么到项目寿命终止时，收益现金流将只能刚好支付贷款利息(或补足资金机会成本)，不产生利润。
不同的投资方案比较，应结合净现值考虑，选择净现值与内部收益率都大的项目，因为不同投资的项目，内部收益率大时，净现值不一定大。另外，当投资项目的净现金流量的正负号改变两次或两次以上时，有可能出现多个内部收益率，此时不宜再用这个指标来判断项目优劣，但可用净现值作为评价指标。
4. 动态投资回收期
累计净现金流量现值等于零的时间，即为动态投资回收期。计算公式为：
例3：某房地产投资方案现金流量表如下：
单位：万元 贴现率=15%
阶段
现金流 土地开发 房屋建设 销售
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9
现金流入 0 0 0 500 1000 4000 5000 5000 4000 500
现金流出 500 300 4000 5000 50 0 0 0 50 50
累计净现金流 -500 -800 -4800 -9300 -8350 -4350 650 5650 9600 10050
净现金流量现值 -500 -261 -3025 -2959 543 1989 2162 1880 1144 128
累 计 -500 -761 -3780 -6745 -6202 -4213 -2051 -171 973 1101
与静态投资回收期相比，动态投资回收期考虑了资金的时间价值，能准确反映真实的投资回收期，缺点是计算较繁。在项目寿命期短，或折现率小的情况中，两种投资回收期差别不大，可相互替代。但是，当投资期比较长，折现率较高时，应该采用动态投资回收期。
二、不确定性评价方法
房地产开发投资过程中，存在许多不确定因素，比如，租金和售价、建筑成本、开发周期等，这些因素会影响到房地产投资利润。所以，评价不确定因素变动给投资收益带来的影响，是投资决策的一个重要内容。
(一) 房地产投资中不确定因素分析
所谓不确定因素是指那些会发生预料不到变化的因素。房地产开发中的不确定因素主要有以下几个。
1. 建设成本。原材料价格和人工费用变动会导致建筑成本改变。不过，这还要看承包合同的形式。如果承包合同是固定总价形式，那么承包商承担建筑成本变化造成的后果，投资者基本不受影响。如果是其他形式的承包合同，那么投资者就要受到来自建筑成本变动的影响。
2. 租金和售价。价格变动会直接影响投资收益。价格是易变的一个因素。引起租售价格变动的因素很多，比如，消费者偏好的改变、竞争的加剧，生产成本的变动预期投资收益率的调整等。
3. 开始周期。项目开发周期的变动对投资收益有较大影响。这种影响主要是通过利息费用、租售价格等因素发生作用。开发周期延长会导致贷款利息费用上升，或者建筑成本上涨，或者市场条件以及政策环境改变，租售价格下降，或者遭受自然灾害损失。这些情况的发生都会给投资者造成亏损。
导致开发周期变动的原因集中在三个阶段。第一个阶段是准备期，在这个阶段，投资者要进行征地、折迁、安置、补偿工作，委托设计师制定规划设计方案并向行政管理部门报批等。每一个环节发生延误，都会造成开发周期被迫延长。第二个阶段是建筑施工期。这个阶段可能会由于恶劣气侯、建筑设计失误、未预料到的特殊地质条件或者发现地下文物等原因而延长。第三个阶段是租售期。这个时期的长短与宏观经济状况、市场供求状态等相关。如果宏观经济不景气，或者居民购买力不足，亦或者社会不稳定，那么房地产租售就比较困难，租售期就会延长。
4. 利率。向银行借款是房地产投资的重要资金来源。利润变动要影响借款成本，进而影响投资收益。
(二) 房地产投资项目敏感性分析
房地产投资项目评估的敏感性分析，是分析和预测房地产投资效益评价指标对若干不确定因素变动的敏感程度的一种方法。如果某个因素的微小变动对投资经济效益造成较大影响，那么就说明该项目对这个因素敏感；反之，如果某个因素变动幅度很大却对评价指标没有多大影响，那么就说明投资项目对它不敏感。敏感性强的因素的变动会给项目投资带来更大的风险。敏感性分析的任务是预测各个因素发生变化时，投资效益受影响的程度，以便确定风险的大小和该项投资承受风险的能力，从而为投资决策提供依据。
进行敏感性分析，首先要确定分析指标，敏感性分析一般围绕确定性经济评价指标进行如净现值、内部收益率或投资回收期等。
其次，从影响项目投资效益的不确定因素中选取对经济评价指标有重大影响并在开发周期内有可能发生变动的因素作为敏感性分析因素。
第三，设定不确定因素的变化范围。
第四，根据设定的不确定因素变化值，重新计算投资项目的经济评价指标，找出敏感性因素。
敏感性分析有单变量敏感性分析和多变量敏感性分析两种。单变量敏感性分析是基本方法。在进行单变量分析时，要假定各变量之间相互独立，然后每次只考察一个变量的变化，同时，让其它变量保持不变，观察所选定的经济评价指标的变化情况。多变量敏感性分析是分析两个或两个以上考察变量同时发生变动时，选定的经济评价指标如何变动的一种方法。在实践中，多个变量同时发生变化的情况非常普遍，所以，多变量敏感性分析方法有很强的实用性。
下面通过一个例子来说明敏感性分析方法的原理。
例4：一个投资者准备投资一个工业厂房项目，规划建筑面积2000m2，建造成本为200元/m2，年租金32.5元/m2，利息率为7.38%，物业总开发价值为880458元，建设期为12个月，现金流量表如下：
月 份 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9
地 价 207000
建筑成本 14440 17860 22040 26220 32680 39140
专业人员费用 1805 2233 2755 3278 4085 4893
广告宣传费
小 计 207000 0 0 0 16245 20093 24795 29498 36765 44033
结转余额 207000 208193 209400 210621 228101 249538 275808 306941 345531
总 计 207000 207000 208193 209400 226866 248194 274333 305306 343706 389564
利 息 1193.0 1207 1221 1235 1344 1475 1635 1825 2058
结转余额 207000 208193 209400 210621 228101 249538 275808 306941 345531 391622
月 份 10 11 12 13 14 15 16 17 18 合计
地 价 207000
建筑成本 48260 51300 45220 32300 25840 24700 20000* 400000
专业人员费用 6033 6413 5653 4038 3230 3080 2500 49996
广告宣传费 5250 5250
小 计 54293 57713 50873 36338 29070 33030 0 0 22500
结转余额 391622 448251 508640 562553 602260 634948 671805 675868 679978
总 计 445915 505964 559513 598891 631330 667978 671805 675868 702478
利 息 2336 2676 3040 3369 3618 3827 4063 4110 4159 44391
结转余额 448251 508640 562553 602260 634948 671005 675868 679978 706637 706637
① *表示第18个月的建筑成本为缺陷责任保留金，数量为工程造价的5%
② 专业人员费用相当于工程造价的12.5%
经评估，项目总开发成本为706637元；项目总开发价值为880758.8元(计算公式是： )，投资利润为174121.8元，投资利润率是24.6%。
(1) 单因素敏感性分析
投资利润率的变动分析(%)
变动幅度
变动因素 初始值
-10% 初始值
+10%
地价(207000元) +3.8% -3.5%
建造成本(200元/m2) +7.6% -6.7%
租金(32.5元/m2) -12.4% +12.5%
建筑面积(2000m2) -4.8% +4.3%
利率(7.38%) +0.8% -0.7%
通过计算出现，在上述5个不确定因素中对投资利润率影响最大的因素是租金，最小的是利率。因此，投资者应该重点防范租金变动所产生的风险。
2. 多因素敏感性分析
租金、建造成本的共同变化对投资利润率的影响
租金(元/m2)
建筑成本(元/m2) 30 32.5 35 27.5
185 20.2%(-4.2%) 30.2%(+5.6%) 40.2%(+15.6%) 10.1%(-14.5%)
200 15.1%(-9.5%) 24.6%(0) 34.2%(+9.6%) 5.5%(-19.1%)
215 10.4%(-14.2%) 19.6%(-5%) 28.8%(+4.2%) 1.2%(-23.4%)
注：括号内的数字为投资利润率的变动率
(三) 概率分析
敏感性分析虽然可以用来研究各种不确定因素的变化对投资效果的影响，但是不确定因素变化范围的设定有很大的主观性，所以，敏感性分析无法对投资风险做定量分析，只能起到定性说明的作用。
概率分析不同于敏感性分析，它是根据不确定因素取值的概率分布，来预测投资经济效果的一种方法。因此，概率分析又称为风险分析。概率分析遵循以下步骤：
1. 选定一个不确定因素作为分析对象，同时假定其余因素为确定性因素。
2. 设定这个不确定因素的变化范围。
3. 确定每一个取值的概率，并且令概率之和为1。
4. 计算该不确定因素的数学期望值和标准差。
5. 根据上面的计算结果来计算投资经济评价指标。
6. 将新得到的指标值与其初始值进行比较，做出决策。
下面举例说明概率分析方法。仍沿用例4的数据资料。
例5经过估算，建筑成本年上涨率的概率分布见下表：
建造成本年上涨率X 发生的概率P 概率累积值
+5% 0.10 0.10
+6% 0.25 0.35
+7.5% 0.40 0.75
+8.5% 0.20 0.95
+10% 0.05 1.00
(1) 数学期望值
(2) 标准差
(3) 重新计算评价指标
期望建筑成本增长额=400,000×0.072=28.800元
投资利润的变动=-28800元(因为假定其它不确定因素维持不变)
所以，期望投资利润率=
它比在确定条件下计算得到的利润率平均下降5.8个百分点。
其标准差为：
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